兴旺国度社会福利对最底层的职员的糊口保证较好，间接低落了低支出群体的失业志愿，即事情与否对社会中基层劳动者的糊口改进不大。多党制的国产业局为了包管本人政党的席位，很难对大众福利收入构造停止严重变革，且因为富人阶级把握更多选票，福利收入变革带有较着倾向富人阶级的特征（比方，特朗普为富人减税）。傍边低支出群体失业志愿降落，劳动到场率连续降落，使社会没法到达充实失业程度，当劳动消费率没法得到打破性进步、兴旺经济体生齿老龄化趋向没法逆转的条件下，充实失业程度的低落在必然水平上影响了经济增加动能，并将持久成为限制兴旺经济体经济增加的主要身分。

　　2008年环球金融危急后，“三低”窘境由日本扩大到西欧等其他兴旺经济体，且比年来显现愈发严峻的态势，成为障碍环球经济苏醒的主要身分。“三低”征象是经济内部呈现成绩后，在物价、利率和增加上的详细表示。三者之间存在必然的因果和相互强化的干系。

　　投资是GDP的主要构成部门，是经济增加的根本鞭策力，对经挤增加具有乘数效应。投资的增长会惹起支出成倍增长，鞭策消耗的增长当前中国经济情势，拉动经济增加。同时，经济增加又给投资带来了可观的收益，进一步增进了投资的增长，构成了“投资—消耗增长—经济增加—投资”的螺旋增长效应。

　　信息物流手艺前进促使了环球化在已往几十年兴旺开展，低落了消费本钱，为低通胀缔造了客观的前提。一方面，信息手艺的前进让人力资本和企业办理愈加高效，企业跨国办理变成能够；另外一方面，物流手艺的前进进一步低落了产物的运输本钱。这两个方面有助于跨国公司在环球范畴内（比方，在人力本钱较低的新兴市场国度）停止资本设置，将本钱降至最低，大幅进步服从，终极完成价钱构造性、连续地降落。

　　2020年年头，新冠肺炎疫情的影响超越预期。在IMF的189个成员国中，超越三分之一存在新冠肺炎确诊病例。2月22日，IMF主席格奥尔基耶娃在于沙特都城利雅德举办的G20财长集会时期暗示，因为遭到疫情的影响，在IMF猜测的极限情境假定下，2020年环球经济增速猜测较2020年1月时下调0.1个百分点至3.2%。疫情使得略微改变的经济增加趋向，面对愈加严重的应战。

　　2008年环球金融危急后，西欧日等兴旺经济体苏醒迟缓（见图1）。危急后十年（2008—2018年），美欧日的均匀GDP增速别离为1.68%、0.7%和0.5%，低于危急前十年（1997—2007年）的均匀值3.28%、2.27%和1.22%。汗青上，美都城是领先走出经济阑珊的国度，且大部合作夫都连结3%以上的快速增加，经济韧性实足。但自特朗普下台以来，其当局一系列步伐毁坏国际商业划定规矩，给将来美国经济增加形成负面影响。欧盟经济受危急影响较大，内部成员国之间开展水平的不分歧，和英国“脱欧”等变乱都让欧盟经济开展存在较大不愿定性。日本自20世纪90年月后，不断处于低增加形态，短少连续、不变的经济增加因子。兴旺经济体增加迟缓招致其消耗降落，在很大水平上低落了天下经济增加的动能。

　　为应对2008年环球金融危急的负面影响，兴旺经济体央行遍及大幅度降息，经由过程扩表抬高持久利率，并利用前瞻性指引指导预期。以宏观视角来看，在调理经济时，央行常常采纳非对称做法，即在金融周期下行时，降息刺激经济力度较大、动作速率较快；但在金融周期上行时，加息速率和力度较弱中国今朝的经济情势。这招致利率愈来愈低。报酬低利率形成资本错配和债权高企，经济增加面对的下行压力愈发增大，央行更难停止加息。从微观角度，因为经济中需求持久不敷，供应多余，利率必需下行才气指导投资和消耗，消化多余储备中国今朝的经济情势。兴旺经济体低增加招致天然利率降落为负的实践利率。

　　跟着环球一体化的开展，列国金融市场联系关系度遍及提拔，实证成果曾经证实，兴旺经济体对新兴市场国度的本钱市场会发生较着的溢出效应。一旦兴旺经济体本钱市场发作体系性金融风险，金融风险将活着界列国金融市场之间疾速传导，并经由过程金融市场通报至实体经济，终极能够演化为环球性的经济危急。因而可知，将来一段工夫内，“三低”征象还将明显增长环球金融市场的懦弱性，体系性金融风险发作几率不容无视。

　　在国度层面，适度通胀带来更高的收益和更低的欠债本钱。这是由于：一方面，适度通胀可使企业扩展消费范围，动员投资上升；另外一方面，适度通胀动员更多失业，并使劳动听为上涨。员工有更多人为用以消耗，增进消耗上升。投资和消耗的上升将鞭策经济增加。

　　2008年环球金融危急深入地改动了天下经济格式。兴旺经济体增加连续低迷，在阅历列国量化宽松政策后中国今朝的经济情势，呈现了“低增加、低利率、低通胀”的“三低”征象。固然新兴市场国度经济开展异军崛起，对天下经济的奉献超越了兴旺经济体，但兴旺经济体对环球经济的动员感化不容无视。因而，有须要从汗青身分、情况身分和政策身分等方面，寻觅形成“三低”征象的缘故原由，辨认“三低”征象的潜伏风险，阐发将来应战。

　　在货泉政策传导过程当中，低通胀使得低落实践利率只能靠低落名义利率，削弱了货泉政策结果。而名义利率面对零下限，限定了货泉政策的调控空间。当经济堕入持久低增加形态时，利率也连续在低程度。

　　通货收缩目的制（InflationTargeting）是指，中心银行间接以通货收缩为目的并对外宣布该目的的货泉政策轨制。1990年通货收缩目的制初次在新西兰和智利实施。随后加拿大、瑞典和英国等不断饱受20世纪70年月以来高通胀搅扰的国度实施通货收缩目的制。通货收缩目的制施行后，低落了经济体通胀短时间颠簸，抑止了高通胀呈现的几率。跟着愈来愈多国度施行通货收缩目的制，经济主体以为过分的通胀会引致中心银行的办理，遍及低落对通胀的预期。预期经由过程放慢货泉畅通速率等路子而影响通货收缩当前中国经济情势，会主动减缓通货收缩，并使通货收缩呈现更低的颠簸。这是形成兴旺经济体连续低通胀的主要缘故原由。

　　低利率和低通胀招致名义利率处于低位，传统的信贷收益偏低。本钱出于逐利性，需求寻觅资产增值、保值。自西欧等次要兴旺经济体实施量化宽松政策以来，次要兴旺经济体的股市都呈现了连续的上涨（见图7和图8）。此中，美国道琼斯产业均匀指数上涨了289%；澳大利亚尺度普尔200指数上涨了105%；欧洲股市市值上涨了80%；日本股市市值上涨了163%。

　　整体来看，21世纪以来，各次要兴旺国度的利率呈降落趋向（见图3）。欧盟和日本持久在负利率区间彷徨；而美国固然领先辈入加息周期，但2019年10月后又开端不竭降息。以长周期视角审阅不难发明：一方面，各央行开端降息周期的肇端利率愈来愈低。以美联储为例，2000年开启降息周期的肇端利率为6.5%，2007年降息周期的肇端利率为5.25%，而近期美联储是在2.5%的利率程度开端降息。欧央行也面对相似的状况。这表白，兴旺经济体的货泉政策空间不竭减少。另外一方面，低利率连续的工夫愈来愈久。日本自20世纪90年月以来，不断保持超低利率；欧盟自应对危急采纳量化宽松政策后，基准利率一起走低，以至进入到负利率区间；美国基准利率也在1%以下保持了8年多的工夫。

　　金融市场自己不缔造代价，其收益需求依靠实体经济的开展，金融市场应与实体经济开展相分歧。但因为低利率和低通胀的感化，活动性不竭融入兴旺国度的本钱市场，形成本钱市场的绝后“繁华”中国今朝的经济情势。金融风险疾速积累，列国央行保持低利率迟迟没法缩表并挤出本钱市场的泡沫当前中国经济情势。兴旺经济体经济苏醒迟缓，而本钱市场范围绝后，这增长了兴旺经济体本钱市场的金融风险。此次疫情招致在长工夫内屡次呈现各兴旺经济体股市狂跌，一方面，因为疫情在环球未能获得有用掌握招致将来经济走势疲软的预期；另外一方面，狂跌也和前期大批活动涌入股市招致泡沫剧增亲密相干。

　　2012年以来，怎样打破零利率下限成为环球次要央行会商与理论的中心议题之一。为了使宽松的货泉政策能连续刺激通胀和经济增加，央即将基准利率调至零以下的“负利率”政策被诸多国度接纳当前中国经济情势。作为一种十分规货泉政策，短时间看，大大都低利率和负利率政策的起点是刺激通胀；持久看，负利率还是一种十分规货泉政策，持久施行将发生较大不愿定性。陪伴环球央行降息空间的接踵干涸，低利率，以致负利率情况的连续将使货泉政策的边沿结果不竭低落，并终极能够趋于完整生效。自欧洲央行与日本央行2014年开启“负利率尝试”以来，欧元区与日本的通胀预期及经济增速均未呈现较着改进。美国颠末长久的加息缩表后，又从头进入降息通道。今朝，美欧日都处于低利率期间中国今朝的经济情势。将来，低通胀和低增加照旧难以改变，兴旺经济体货泉政策走向何方？能否在货泉政策东西上有所立异以进一步进步货泉政策结果？将来兴旺国度中心银行面对严重应战。

　　自2014年年末美联储颁布发表完毕QE3开端，各兴旺经济体纷繁完毕量化宽松政策。这进一步低落了兴旺经济体的通胀程度（见图2）。2015年以来，美欧的通胀均匀程度别离为1.54%和0.96%，低于2008年环球金融危急以来的1.76%和1.41%。日本则持续20世纪90年月以来的低通胀近况，2008年环球金融危急后不断保持在0.5%的超低通胀程度。

　　原油价钱在兴旺经济体的通胀目标中占有主要的职位。国际原油价钱自2008年7月超越140美圆/桶后，团体呈下跌趋向。这是由原油供需两头配合形成。在供应端，美国石油出口异军崛起形成了更加庞大的石油供应格式。跟着美国页岩油反动和石油出口禁令的消除，美国原油出口开端疾速增长，在长工夫内就到达了石油出口第一的市场份额，构成了美国、俄罗斯和欧佩克“鼎足之势”的场面。列国为了保证本人的市场份额，减弱了经由过程减产抬升原油价钱的结果，使供应端持久连结饱和以至多余的形态，倒霉于原油价钱的上涨。从需求端来看，环球经济增加不及预期削弱了原油需求。兴旺经济体苏醒迟缓，本身原油需求降落；而以“金砖四国”为代表的新兴经济体增加势头有削弱的趋向，形成天下范畴内原油需求疲软。丰裕的供应和疲软的需求，招致了国际油价不断在相对低位彷徨，也间接招致了通胀连续低迷。

　　因为兴旺经济体实施较为严厉确当局预算轨制，高企确当局债权极大地限定了财务政策空间。新增赤字中的很大一部门需求付出数目宏大的利钱，即便在低利率下，对当局收入也是一笔不小的承担。兴旺经济体都实施多党制，这就决议了当局不太能够经由过程大幅缩减社会福利收入，增长当局建立性投资。当过量的财务资本被用来归还利钱，必将会减少财务政策空间。

　　列国的理论表白，货泉政策在应对高通胀时表示较好，但想要挣脱通缩或低通胀的状况，货泉政策的结果非常有限。日本自20世纪90年月开端，不断没有处理低通胀的成绩中国今朝的经济情势。2008年环球金融危急后，列国纷繁采纳量化宽松政策，但西欧日等兴旺经济体的通胀程度长工夫处于列国央行公认的2%通货收缩目的制以下。一方面，低通胀加重经济增加的懦弱性。低通胀下当前中国经济情势，社会劳动听为程度低落，抑止了消耗需求，引致了企业利润的下滑。另外一方面，低通胀限定了货泉政策增进经济增加的效率。在低通胀下，部门国度或地域央行需求采纳连续十分规货泉政策刺激经济，但政策结果会遭到“零束缚”限定。兴旺经济体低通胀连续工夫太长将会抑止货泉政策一般化历程。十分规货泉政策开释出的巨量活动性，能够会演化为天下经济的潜伏风险。

　　连续的低利率，以至负利率，将会持续推升资产泡沫。股市原来该当成为经济的“晴雨表”，但大批本钱的涌入使股市逐步离开了经济根本面。一旦环球经济苏醒迹象迟缓，本钱市场短少响应的实体收益作为支持，将会猛烈颠簸，招致金融风险急剧增长。

　　但“低增加”低落了投资的报答率，抑止了部门投资需求。与此同时，“低通胀”对投资也有较为较着的抑止感化。第一，“低通胀”没有法子减缓企业欠债的承担；第二，“低通胀”传导至终极商品价钱上，招致企业投资收益降落；第三，“低通胀”没法供给更高的人为，倒霉于变更劳动主动性。以上三点从企业的本钱和收益两个方面，对企业投资需求发生抑止感化。

　　IMF在2020年年头的陈述中猜测，2019年年末呈现了一些环球经济增速能够触底的迹象。2019年，兴旺经济体和新兴市场经济体大范围货泉宽松的结果估计将在2020年持续对环球经济发生影响。加上，中美商业磨擦在2019年告竣了比力好的功效，环球商业不愿定性低落当前中国经济情势。但因为兴旺经济体“三低”征象仍在持续，拖累兴旺经济体消耗动力，加上并未呈现提拔劳动消费率的手艺改革，招致环球经济增加动能仍将不敷，环球宏观经济数据还没有呈现拐点迹象，环球经济苏醒仍旧严重。

　　21世纪以来，环球次要经济体劳动消费率增速放缓。此中，兴旺经济体尤甚，是危急后环球苏醒乏力的一个主要缘故原由。投资不景气的次要缘故原由之一是劳动消费率增加迟缓。桥水基金估量，将来十年，美国、日本、德国、英等国单元劳动力消费率仅将增加1.5%阁下，法国、西班牙、澳大利亚、加拿大仅增加1%，意大利仅为0.2%。上述状况次要与环球投资不敷和全要素消费率增加迟缓有关。自21世纪初互联网手艺反动后，不断未呈现大幅提拔劳动消费率的反动性手艺。危急后，兴旺经济体投资增速放缓（见图4）。单元劳动力利用的本钱增加大幅放慢，限制了劳动消费率的提拔。环球范畴内，生齿老龄化水平不竭加深，兴旺经济体尤甚。且兴旺经济体遍及成立较好的社会福利系统，赋闲布施金较高，招致许多劳动力不情愿进入失业市场，劳动到场率连续降落。

　　“低增加”更多地影响非金融机构杠杆率的变更。当经济增速连续下行，实体经济部分运营难度加大、资金周转不顺畅，实体经济部分被迫增长欠债，进步杠杆率。非金融企业部分的债权范围会抑止企业投资志愿，倒霉于阐扬企业投资和消耗对经济增加的拉动感化，构成了“高债权—投资降落—经济增加降落—高债权”的正向强化轮回，终极招致企业部分债权高企和全社会杠杆率的提拔。杠杆率太高会招致债权风险快速积累。为了避免发作债权风险所激发的体系性金融风险，货泉政策不能不抬高利率，使低利率持久存在。在零利率束缚下，低落货泉政策空间和货泉政策施行结果，增长了经济增加的懦弱性。

　　原油价钱只是诸多产物中典范的一个。兴旺经济体苏醒迟缓，兴旺国度的消耗遭到抑止（见图6）。能够看到，2008年金融危急后，跟着经济的苏醒。西欧消耗收入固然有所减缓，但仍旧低于危急前的程度。危急后十年，美国和欧盟消耗收入的均匀增加率为1.42%和1.99%（即便去掉2008年，这一数值仍为1.95%和1.81%），远低于危急前十年的3.64%和4.12%。消耗的连续低迷终极传导至商品价钱，抑止商品价钱上涨，这也是形成低通胀的主要缘故原由。

　　2010年以来，当局债权连续、快速积累是列国操纵财务刺激政接应对2008年环球金融危急的一定成果。持续多年的刺激政策招致环球范畴内，特别是兴旺经济体当局债权不竭增长（见图9），现阶段兴旺经济体确当局债权程度曾经超越了2008年环球金融危急时期确当局债权程度。加上兴旺经济体连续低增加（没法缔造充足的收益归还债权）、低通胀（没法靠通胀减缓债权压力），招致列国管应当局债权的难度愈来愈大。

　　从债权构造来看，兴旺国度债权范围的次要增加驱动力来自于当局债权和非金融企业部分债权快速增长，可是家庭部分欠债比例有所降落（见表1）。持久的“低利率”为兴旺国度施行主动财务政策缔造了有益的前提，招致了危急后兴旺国度确当局部分债权整体上呈上升趋向。