摘要

在9月13日至9月16日当周，第一财经研究院中国金融条件日度指数均值为-2.91，与前一周基本相同，年内指数下降1.88。

近期，央行在8月与9月连续两个月通过缩量续作1年期MLF来收紧银行间市场流动性，其效果已有所显现，包括上周银行间质押式逆回购成交量由7.3万亿元下降至6.7万亿元，R007与DR007分别较前一周上升6bp和10bp并持续接近政策利率中枢。另一方面，为呵护月中税期所带来的流动性波动影响，央行19日重启14天逆回购，投放量为100亿元，利率为2.15%。

从债券市场来看，上周国债收益率曲线全线走高。受货币市场流动性边际收紧的影响，短端国债收益率上行幅度高于中长端国债收益率。同时，AAA级与AA级信用债收益率上周小幅上升。由于信用债收益率上行幅度不及同期限国债收益率，整体信用债与国债之间的利差收窄。

上周，A股主要股指均走弱。上证综指周内累计跌幅达4.2%，中小板指数周内累计跌幅达4.5%，创业板指周内累计跌幅达7.3%。股市日成交量、风险偏好以及市盈率同步下滑。截至9月16日，经各板总市值加权调整的市盈率约为17.18，已接近历史低位。

正文

一、中国金融条件指数概况

在9月13日至9月16日当周，第一财经研究院中国金融条件日度指数均值为-2.91，与前一周基本相同，年内指数下降1.88。

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从历史数据来看，中国金融条件指数自今年4月起存在快速下降的趋势，已趋近2015年的低位。

二、货币市场

近期，央行在8月与9月连续两个月通过缩量续作1年期MLF来收紧银行间市场流动性，其效果已有所显现，包括上周银行间质押式逆回购成交量由7.3万亿元下降至6.7万亿元，R007与DR007分别较前一周上升6bp和10bp并持续接近政策利率中枢。另一方面，为呵护月中税期所带来的流动性波动影响，央行19日重启14天逆回购，投放量为100亿元，利率为2.15%。

1、央行公开市场操作

近期，央行流动性投放主要有两点改变：一是缩量续作1年期MLF，9月15日共有6000亿1年期MLF到期，而央行当日仅投放4000亿1年期MLF，续作量缩减三分之一；二是央行时隔8个月重启14天逆回购，9月19日央行投放14天逆回购100亿元，利率跟随7天逆回购下调10bp至2.15%。

央行近期的操作展现出整体边际收紧银行间市场流动性与防止货币市场利率过快上升之间的权衡。自今年4月底至今，主要货币市场利率持续低于政策利率，银行间市场质押式回购交易量日均6万亿元以上，金融机构在货币市场加杠杆现象明显，使得央行在8月中旬与9月中旬连续两次缩量续作1年期MLF，以边际收紧银行间市场流动性；另一方面，月中恰逢税期，流动性波动加大，通过将逆回购期限从7天拉长至14天有助于在短期内平稳市场波动，防止货币市场利率上升过快。

2、货币市场成交量与利率

在9月中旬央行缩减1年期MLF续作规模之后，银行间质押式逆回购成交量有所回落，由9月13日的7.3万亿元下降至16日的6.7万亿元。R001利率则同步上行，由9月13日的1.25%上升至9月16日的1.38%。

在其他主要货币市场利率中，上周R007与DR007进一步向政策利率中枢靠近，两者周内均值分别为1.62%和1.52%，较前一周上升6bp和10bp。

三、债券市场

上周债券市场发行与净融资规模较前一周有所下降，但各部门债券年内净融资已连续三周上升。债券市场净融资主要由政府部门和金融部门拉动。

从债券二级市场来看，上周国债收益率曲线全线走高。受货币市场流动性边际收紧影响，短端国债收益率上行幅度高于中长端国债收益率。同时，AAA级与AA级信用债收益率上周小幅上升。由于信用债收益率上行幅度不及同期限国债收益率，整体信用债与国债之间的利差收窄。

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1、债券市场发行

上周，债券市场总发行额与净融资额较前一周略有下降。其中，政府部门净融资1578.71亿元，金融部门净融资587.5亿元，非金融企业部门净偿还1134.82亿元。从年内来看，各部门债券年内净融资额连续三周上升。债券市场净融资主要由政府部门和金融部门拉动。其中，政府部门年内净融资4.92万亿元，金融部门年内净融资2.37万亿元，非金融企业部门年内净融资仅为1.01万亿元。

2、债券收益率走势

1）利率债

上周，各期限国债收益率普遍上行。从短端来看，1月期、6月期与1年期国债收益率分别上行11.12bp、5.04bp和7.01bp；从中长端来看，5年期、10年期和20年期国债收益率分别上升4.82bp、3.80bp和2.29bp。

上周国债期限利差小幅下行，主要是由于在货币市场流动性边际收紧的影响下，短端国债收益率上行幅度大于中长端国债收益率。截至9月16日，10年期与1年期国债的期限利差为84.32bp，较前一周下降3.21bp，年内国债期限利差上升31.07bp。

2） 信用债

上周，信用债收益率普遍上行。具体来看，在AAA级债券中，5年期企业债、资产支持证券以及中票收益率在周内分别上升3.01bp、1.20bp和0.41bp。在AA级债券中，5年期企业债、公司债、资产支持证券以及中票收益率在周内分别上升3.01bp、1.91bp、0.34bp和2.41bp。

上周信用债等级利差小幅上行。从中票等级利差来看，截至9月16日，AA级中票与AAA级中票之间的利差为71.36bp，AA-级中票与AAA级中票之间的利差为310.36bp，两者均较前一周上升2.0bp。

上周，信用债与国债收益率差同样普遍下行，这主要是由于同期限国债收益率上行幅度高于信用债收益率上行幅度。在AAA级债券中，企业债与国债收益率差下降1.81bp，公司债与国债收益率差下降4.827bp，资产支持证券与国债收益率差下降3.62bp，中票与国债收益率差下降4.41bp。在AA级债券中，企业债与国债收益率差下降1.81bp，公司债与国债收益率差下降2.91bp，资产支持证券与国债收益率差下降4.48bp，中票与国债收益率差下降2.41bp。

四、股票市场

在9月13日至9月16日当周，A股主要股指均走弱。上证综指周内累计跌幅达4.2%，中小板指数周内累计跌幅达4.5%，创业板指周内累计跌幅达7.3%。

从主要股指风险溢价（股指同比变化减去10年期国债收益率）来看，上周A股风险偏好进一步下降，上证综指、中小板指和创业板指的周内平均风险溢价分别为-15.05%、-19.53%和-25.50%。

上周，A股整体成交量继续下行，日均成交量降至8057.43亿元，而本周第一个交易日两市成交金额进一步下滑至6669.24亿元的低位。

此外，A股整体估值也持续下行。截至9月16日，经各板总市值加权调整的市盈率约为17.18，较前一周下降5.43%。融资与融券的余额差值降至1.39万亿元，占A股总市值的比例为1.76%。

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文 | 刘昕 第一财经研究院研究员

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