近来STO证券行代币发行可以说是最火热的证券代币模式，在人们对ICO的狂热渐渐消退后，相对安全的STO被寄予厚望。

　　10月27日，全球区块链技术峰会暨火币全球行郑州站举办，本次峰会主题为“区块链服务实体·新技术助力经济 ”，火币律林总经理杨锦炎、高级总监王博崇参加了活动，并共同对最近比较火热的STO话题做了分享。

　　火币律林是火币中国旗下的法律服务平台，其业务领域主要包括： “区块链+”项目的法律合规服务、区块链创业项目全球股权架构设计与法律支持、投资并购法律服务、知识产权战略规划布局及落地实施服务、区块链项目诉讼与仲裁服务等。

　　以下为二人分享的“美国STO的合规解决方案”主题内容，火星财经（ID：hxcj24h）编辑整理，经本人确认：

　　杨锦炎：我相信区块链创新会转入新的一轮发展阶段，也是更加合法合规的发展轨道，所以今天给大家分享STO。STO最近也比较火，今天讲讲为什么STO是下一个重要的风口，以及怎么进行STO。

　　它被提出来的背景是这样的，因为区块链遭受了新的挑战，现在ICO出现了很多问题导致了其不可持续，这些问题有很多的表现方式，但是，其中很重要的一个就是它的不合规，合规风险非常大。

　　我们知道全球区块链的政策当中，有很多国家都是明确禁止ICO的，像韩国以及我国；有一些国家是允许ICO的，像非常友好的新加坡、白俄罗斯等等；而有也一些国家，虽然允许ICO，但是需要面临监管当局的严格监管，比如美国，不是所有的ICO都合法，它只限于utility token，而具有证券属性的Token，是要走合法的审批或备案途径才可以的。当然，ICO的合规性风险的产生，也不能忽略一些无序项目进入到这个市场当中来，以及相关的项目上市之后一些无良的操作等原因。

　　二是优质的资产、优质的项目现在也很难融资，因为IPO融资门槛高，而通过ICO融资合规风险巨大，在中国地区是不允许的。

　　三是utility token的法律空间有限。以美国、瑞士为首的几个国家，甚至包括香港对代币进行了分类。主流的分为两类：一个是证券代币，一个是实用型代币（utility token）。一个项目要发行代币，按照这些国家的法律应当是实用型代币，但是你的代币一旦承诺说可以回购了，或者可以分享一定的分红，马上就被认定为是证券，你按照utility token的方式发行，就行不通，要被这些国家监管，所以它给予utility token的法律空间是非常有限的。

　　综上所述，我们可以看到传统ICO的这种模式是不可持续的，以及之前区块链的发展，出现了一系列的问题，所以这个行业很期待低门槛的合规的融资渠道，这个融资渠道就是STO。

　　STO的全名是首次证券代币发行（security token offering），包含有证券属性、有金融衍生品属性、金融属性的代币，通常都会被界定为证券代币。在新加坡金管局发布过指南，界定的非常清晰，大家可以看一看。一般来说，一个代币若包含回购、分红、回购并销毁等要素的，都会容易被认为是证券代币。但是，你看现实中，反而大部分代币是具有这些特征的，或者说去掉了这样证券特征的代币，发展得并不是很好。现实中，证券型代币需要有一条合法合规的发行渠道。

　　一是token化的。它是经过区块链技术改造过的代币，它与传统证券交易所中的股票不一样，股票是中心化的，无法从中心化交易所转移出来。而代币就不一样，它是在区块链上的，可以随时从交易所中通过提币的方式转移出来。它的流通性就会好很多，而且它的应用场景会多很多，这是token化相对于传统股票的重要优势。

　　三是它是资产原子化的。它是可以非常细分的，代币可以精确到小数点后几位，而传统的股票，一股就是一股，没法再细分的。你说我拿0.000001股的苹果公司股票去交易，是不可能的。但token就可以这样交易。

　　四是低融资门槛。由于资产可细分，所以它的融资门槛就会降低很多，即便是是关于合格投资者的门槛，也会比传统IPO门槛低一些。

　　五是合法合规。依据美国等相关国家的证券法来发行证券代币，不会产生法律问题，反之，如果是在禁止ICO的国家发行的话，可能会面临所在国家法律的监管，比如在中国发行的话，可能触犯擅发证券罪。但是，如果你的STO是在法律允许的国家进行，比如按照美国法律，针对美国投资者发行，那完全合法合规的。正是因为有上面这些优势，以及ICO在没落，人们对合法合规的认识在提升、行业及监管对代币合法合规的期待在提高，所以，今年STO这么火，很多人都在谈论这个问题。

　　王博崇：刚才杨博士讲了一下什么是STO，那么我来讲为什么STO，也就是说，STO相对于其他类型的融资渠道来说，有什么优势。我们都知道郑州是一个物流中心，假设有一个物流公司，它拥有很多的卡车，还拥有很多的仓库，那么我们如何利用现有的资源实现STO？我们想让公司有一个更广阔的前景，需要融资，应该怎么做？你有很多的路径，你可以走IPO，你也可以走STO，你也可以走ABS。

　　首先是成本问题。从成本的角度来看，大家都是知道的，你要走IPO，无论是国内也好，还是国外也好，它首先对公司本身有许多硬性的要求，法律明确规定了企业需要符合什么样的条件，具体条件这里不细说，大家可以在网上查看；其次，IPO中涉及投行费用、托管费用、合规费用等等一些列费用，你要上IPO的成本是非常高的。

　　第二个是合规的问题。如果你要选择ICO，那么合规的问题就会遇到很大的瓶颈.比如说今年上半年，新加坡金管局一共强迫大概6个证券币下架。在美国，SEC也对各类代币进行了监管，大家也知道DAO的案子，当然DAO不仅仅是证券币的原因，更是因为欺诈的原因。

　　第三，再看流通性。STO在这方面就有着无与伦比的优势，STO可以把很多传统的IPO没有办法证券化，很多东西都可以通过STO进行融资。

　　第五，交易效率优势。STO链上即托管、交易即清算、代码即合规，它可以T+0的资产流通，交易效率非常高。

　　第六，部分所有权。就是我们通过证券币把资产拆分开了，资产经拆分后，投资的门槛就会相对降低；传统投资，可能需要几十万或者几百万投资您的物流公司的股权。然而STO的话，通过拆分资产发行代币，人人都可以进行投资；所以，对于公司来说，锁定的是资本，而不是投资人。

　　首先，“传统金融资产”比如说股票、债券、票据等理财性的财产这些都可以实现可代币化，具体到我们的例子，就是物流公司的股票。

　　其次，“非传统金融资产”，比如预期收益，现金流，生产资料也是可以代币化的，具体到我们的例子，就是物流公司的卡车运输的收益。

　　再次，“没有流动性的非金融资产”，比如房产、艺术品、古董等，具体到我们的例子，就是物流公司的仓库。只要有投资者认可你的价值，就可以进行向相应发行。

　　最后，是“不具有财产属性的“权利”通证”，比如投票权利、会员权利、专享权利和优先权利等，具体到我们的例子，持有该物流公司代币的投资人，可以以折扣价格来使用物流公司提供的服务。

　　杨锦炎：我们下面来讲怎么STO这个问题。回到刚才那个例子，一个物流公司，如果其资产是卡车和仓库等，通过STO可以做成综合性的收益。如果仅仅按股权，你只能把公司的股权拿出去上市募资，但是如果用Token，你可以把卡车、仓库或者卡车的收益、卡车的使用权等一系列资产组合到Token当中去，所以它有一个复合性的优势，并且，组合之后可以把卡车和仓库拆分，这就是STO和传统证券区别最大的地方。

　　王博崇：怎么STO？基本是根据美国1933年的证券法和2012年的初创企业助推法。依据证券法的豁免条款来进行，一般来说是A条款，D条款和S条款的豁免。这是一个表，就是说这三个条款的区别是在什么地方。

　　我们来关注最后一个，就是对于A条款、D条款、S条款，对于二级交易所的要求是不一样的，根据A条款和D条款发行的代币，要在SEC监管的持有ATS的牌照二级交易所进行交易，但是对于S条款没有这样的要求。

　　下面我们来介绍下发行方案，对于企业，你可以对于A条款单独发行，可以向散户募资，募资公司必须是美国的公司，或者加拿大的公司，募资额上限是5千万美元，需要依法提供资料，并且需要SEC的审批。其中，低于2000万美元是个分界线千万美元的募资，公司财务报表不需要经过审计，高于2千万美元的募资，公司财务报表需要经过审计。

　　王博崇：您也可以选择单独通过D条款发行，作为D条款，必须向合格投资者募资，募资公司国别是不限的，募资额无上限。但是它要锁仓一年，才可以在二级市场交易，仅报备，无需审批。

　　杨锦炎：这也是很多证券币现在没有在二级市场流通的原因，因为要锁仓。所以S条款是不错的选择，如果找到美国以外的合法交易所，是可以上的，另外一个优势是融资额没有上限，它不需要审批，只要报备就可以。

　　王博崇：S条款，也是一个发行选择，但是该条款是针对除美国以外的海外投资者融资，通过S条款发行的Token，只能向美国以外的公司来源融资，一年内禁止在美国进行交易，同样仅仅需要报备及不需要审批。

　　杨锦炎：但也有可能有人推荐ADS三个条款一起来组合，但是由于A条款的成本相对高，且需要审批，所以我们不推荐这个组合。如果使用A条款融资，审核非常严格，不像D和S条款仅仅是报备，所以A条款会可能在成本和时间上出现一些问题。

　　王博崇：分享一个STO的基本路线的时间段，需要和律所准备好发行方案，并且进行相应的公司结构的调整。在T1那个时间段，如果你需要依据A条款发行，那么就要准备A条款的发行材料，进行审批。在T3阶段通过持有Broker Dealer的发行商依据D和S条款进行发行，并且在法律规定的时间内向SEC备案，这应当是您在整个流程中募集的第一笔资金。

　　杨锦炎：从市场的角度来讲，只要有投资者的认可就可以，法律并不禁止自由市场的选择，但是怎么样才叫有较好的市场潜力？这里面就看你的创业项目对于投资者的说服力，为什么telegram那么火？因为整个行业对它的认可度是非常高的。

　　王博崇：中国企业可以通过VIE来实现STO，最简单的架构，第一层先在BVI设立公司，第二层设在开曼，第三层设在香港，第四层在境内设立外商独资，然后协议控制境内运营公司。

　　杨锦炎：这个架构是各位非常熟悉的架构，我们跟当时设计这个架构的几个律师，有深度的合作，对这一块的操作是非常熟悉的。中国企业去美国通过STO融资，是解决企业融资难的一个很好渠道。但是如果初心不正，只是想借STO之名行ICO之实向中国投资者融资的，极可能被认定为变相ICO，涉嫌违国法。