金融衍生品市场的宏观经济功能案例

  • 2023-01-30
  • John Dowson

金融衍生品市场的宏观经济功能案例

  美国作为世界衍生品交易的发源地和衍生品大国,以期货为核心的衍生品市场在维护美国金融、经济安全上发挥了至关重要的作用。1929年美国大崩盘后,一蹶不振,导致整个经济大萧条,而1987年美国也曾出现较大的股灾,但并没有出现类似的经济危机,没过多久便又兴旺起来。原因之一就是当今的美国证券市场有1929年的证券市场所不具备的股指期货等金融衍生工具。由于避险工具的存在,使投资者在1987年股灾中的损失大大得到缓解,没有导致金融界的连锁反应,并很快迎来了90年代的空前大牛市。事后,很多经济学家指出,假设1987年危机发生时没有股指期货交易,后果线事件发生后,期货价格瞬间暴跌,所有相关的股票也被抛售。9月20日之后,股票市场虽仍在继续下滑,但期货指标已经开始回升,这个变化马上被市场发现,股票价格随即反弹,两者的差距很快地又缩小至接近状态。

  对此,利奥·梅拉梅德认为,期货和期权市场虽还没有达到完美的程度,但却继续着他们控制风险的作用。事实上,期货市场在二十一世纪初期多次金融风波中的表现值得荣获最高荣誉,这包括:(1)美国中央银行1年内8次降息;(2)持续大跌的股票市场;(3)9·11事件给市场带来的振荡;(4)对恐怖主义分子的战争,面临的恐怖事件;(5)自大萧条以来,从来没有出现的公司丑闻。

  1998年东南亚金融危机后,韩国国内生产总值下跌6.7%。1999年,则上升到10.9%。2000年,增长幅度为8.8%。2001年,在世界经济整体衰退的大背景下,韩国增长2.8%。而同期,在亚洲“四小龙”经济中,香港经济增长为-0.3%,为-2.3%,新加坡为-2.5%。相比之下,韩国经济恢复快、增长幅度大,而且表现出内生性可持续增长的特征。与此同时,金融市场异常活跃。2001年,韩国股票指数期货200(KOSPI200),跃居世界单个金融期货产品第3位;韩国股票指数期权200,跃居世界第一。

  1997年东亚经济危机之后,韩国人充分认识到虚拟经济和实体经济的关系,一步到位、高起点地发展金融衍生品市场,允许社保基金进入证券市场。韩国先后推出股票指数期货和期权、国债期货和期权、美元期货和期权、黄金期货和期权,形成了有层次、多品种的金融期货产品体系,吸引了大批国内外的投资者参与交易,迅速改善了韩国的金融形势。韩国人认为:通过政策和制度途径截断本国金融市场和外部的联系来保护民族金融产业,是一种消极的防御;增加和股票市场波动周期具有相位差的金融期货及衍生品市场以稳定现货证券市场运行,才是积极的防御策略。

  韩国人认为,面对西方较强的金融产业,必须像引进外资、开放产业市场一样开放金融产业。韩国对外资全面开放资本市场,结果衍生品市场重新吸引了大量的外资。外资在KOSPI200期货、期权上的交易已经占到9%和10%左右。韩国外汇储备由1998年年底的52亿美元迅速回升至2001年年底的1028亿美元。韩国期货市场的成功发展稳定了基础金融市场,推动了出口贸易的迅速发展,致使韩国经济得以从金融危机中迅速复苏。

  金融危机之后,韩国大力宣传KOSPI200期货和期权产品,并举办各种各样的培训班进行实战操作。截至2001年年底,韩国除正常证券经纪商之外,散户投资者有1000万人,频繁交易者有400万人,网上交易中有70%左右的合约量交易者是散户交易。2003年年末,韩国KOSPI200综合股指期货、期权合约超越了全球其他衍生品合约,在全球合约成交量排名榜首。

  1997年7月,亚洲金融危机爆发。美国著名金融家索罗斯旗下的对冲基金,在亚洲各国和地区发起持久的连番狙击并获得成功后,开始有计划地向香港及期市发动冲击。他们一方面在外汇市场大手抛出投机性的港元沽盘,冲击港元汇率,迫使港元的拆息大幅升高,引致香港股票市场恒生指数急挫;另一方面在恒指期货市场累积大量空单。恒生指数每跌1点,他们的每张做空期指合约就可赚50港元。

  面对国际投机基金的猖狂进攻,香港特区政府下定决心保卫金融市场,从而引发了国际经济史上最大的金融战。1998年8月14日,香港特区政府总结了前一阶段捍卫港元汇率中的经验教训,同意金管局动用外汇基金进入香港股票市场收购股票,同时在期货市场采取相应的对策。此后的10个交易日里险象环生,尤其是28日(期指结算日)的激烈程度更是空前。

  上午10点整,香港、期市开市,投机基金即以每手16万股的汇丰控股(每股174港元)及香港电讯(每股15.2港元)大量抛售,特区政府以无限的买盘全力退守恒生指数7860水平,其后恒生指数和期货指数始终在7800点以上微微地上下摆动,然而成交额却直线飙升。收市时,恒生指数达到7829点,恒生指数期货达7851点。成交额创历史最高,达790亿港元。特区政府先后动用了1000多亿港元,使恒生指数共上扬1169点,国际投机基金利用在恒指期货市场累积大量空单牟取暴利的企图受到重创,从而保持了港元汇率的稳定和金融市场的秩序。

  衍生品市场通过发挥风险管理、价格发现等基本经济功能,展现出在促进经济金融发展和维护经济金融安全上的战略作用。

  期货市场具有反周期波动的特性。稳定某一普通产品供求的补偿性设计是产品期货,稳定整个产品市场波动的制度设计是期货市场。同理,稳定个股股票波动的市场设计是个股期货,稳定整个波动的制度设计是股指期货。如果一个国家经济的金融体系中,资本市场的主体仅仅是证券现货市场,一旦系统内部发生振荡而出现滚动式的放大效应,初步发展的现货证券市场没有自动稳定机制,宏观调控则只能靠行政手段来解决问题。从投资者规避金融市场风险角度看,如果一个经济体系中证券市场持续下跌,普通期货和期权、金融期货和期权市场的随机反周期波动特征,可以分流一批投资者到金融衍生品市场上去进行财富保值。

  在1997年的亚洲金融危机中,韩国深陷其中的一个重要原因就是:韩国未能及时完善衍生品市场。韩国衍生品市场1997年建立时的规模非常小,由于股指期货刚推出不久,市场还没有来得及完善,亚洲金融风暴就席卷而至,外资在股指期货上不能锁定他们可能在证券市场上的潜在损失,于是在现货市场上大量抽逃。现货资本市场的不稳定加剧了实体经济的急速下滑,狂泻,市场一片低迷,社会陷入混乱中,最终使韩国成为自泰国之后受灾最严重的国家。实践说明,由于当时韩国的金融衍生品市场不发达,使其经济运行过程中存在两个明显的弊端:其一是金融体系没有一个发现价格的机制,容易形成;其二是经济运行中存在泡沫、存在风险,不能经常性地转移和化解,积累到一定程度必然会爆发危机。

  韩国能够成为第一个从亚洲金融危机中迅速复苏的国家,在很大程度上得益于包括大力发展金融衍生品市场在内的金融开放政策。韩国可以在同一个金融市场内部,为国内国际投资者提供有收入替代和价格替代的充分产品选择。一种产品不适应某个投资者保值需求,收入替代弹性好的产品将可以成为他的另一个选择;一种产品不适于某个投资者的套利需求,价格替代弹性好的产品可以成为他的候选。韩国金融市场开始趋向完善和成熟,产品富有竞争力,一个国际投资机构在纽约和在首尔的分支机构能够获得大体上相当的报酬率。投机者的移出难以带动普通游资涌出韩国金融市场,从而避免了形成雪崩式的振荡。

  美国作为发达国家进入新经济时代,期货市场在促进经济发展、聚集资本和资本输出方面的作用功不可没。以芝加哥期货交易所(CBOT)为代表的农产品期货市场促进了美国农业生产结构的调整,保证了农产品价格的基本稳定;芝加哥商品交易所(CME)和芝加哥期权交易所(CBOE)为国债和投资者提供了避险的工具,促进债市和的平稳运行。在遭受了9·11事件和安然崩盘冲击之后,世界经济并没有如一些人想象的那样迅速滑入衰退,全球性的金融风暴也没有降临。这一大部分要归功于金融市场的创新,特别是金融衍生品的异军突起,为缓冲风险提供了足够的空间。

  当年香港特区政府能够战胜国际投机基金的重要原因,就在于香港建立了比较完善的衍生品市场,并在攻击中充分利用现货和衍生品市场的联动关系击退了对冲基金。衍生品市场只是工具,既可以被对冲基金利用,也可以被政府部门利用。如果香港特区政府放弃或不知道如何运用衍生工具,很可能和泰国一样,陷入惨败。这场“香港金融保卫战”稳定了港币与美元的联系汇率制度,保护了香港居民正当的经济权益,保障了香港金融市场正常有序地运转,最终维护了香港的经济安全和繁荣稳定。

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