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经济复苏周期下，天工国际(0826.HK)的投资逻辑何在？什么牌子的吸尘器好

2021农历春节收官以来，以铜、铝为代表的大宗商品强势走牛，同时以有色、化工为主的顺周期板块持续爆发，无疑是市场最靓的仔，而在通胀上升担忧情绪下，此前机构抱团的消费、科技及医药大盘蓝筹显著回调，导致大盘整体受累，同时伴随疫苗逐步推进，全球经济复苏预期不断升温，顺周期及抗通胀成为市场中长线所聚焦的主线，相应地，拥有优质基本面且兼具估值吸引力的龙头依旧是市场所青睐的品种。

此前，我们在《顺周期下的一个成长股机会：崛起中的全球特钢龙头》一文中所介绍的全球特钢龙头：天工国际(0826.HK)毫无疑问也正属于这条主线。但从近期股价走势来看，市场仍有所分歧。在此，我们不妨再来简单拆解分析下其背后的逻辑。

经济复苏驱动下游需求上行，持续调价消化成本压力

首先，从需求侧来看，随着全球经济逐步复苏，下游消费需求的不断回暖，将直接带动上游制造业景气上行。由于天工国际的基本盘扎根于工模具钢（模具钢+高速钢）赛道，其下游主要为制造业。根据mysteel调研，我国模具钢下游主要为汽车、家电、电子设备，工程机械以及电机电械（如下图）。

2018年模具钢下游需求领域占比

（来源：mysteel）

据OECD统计的数据显示，自去年一季度疫情集中爆发之后，预示全球主要经济体正在处稳步复苏中。而我国作为率先取得明显防疫成效并维持常态化的国家，制造业全面复苏态势显著，其中，工程机械、汽车、家电等行业呈现明显的相继上行态势。

具体来看，以工程机械和汽车板块为例：

工程机械板块方面，以挖掘机为例，受环保政策及国产替代等综合因素影响，近几年来的产销量增速持续超预期，今年1月更是实现近翻倍增长。同时，三一重工、潍柴动力等龙头股股价也是一路上行。此外，据多方媒体报道，春节期间，已有代理商在调涨挖机价格，涉及多家主流主机厂。据业内分析指出，涨价主要因为近期工程机械需求仍维持高位，系年初以来多地重大项目密集开工对需求端产生正向影响以及近期大宗商品价格持续上涨共同推动，且后续存在主机厂部分产品提价的可能。

挖掘机销量情况

（来源：中国工程机械工业协会）

汽车板块方面，如下图所示，自去年一季度后，整体产销量均处持续回暖态势。据中汽协发布数据显示，1月全国汽车产销量分别完成238.8万辆和250.3万辆，同比分别增长34.6%和29.5%，同比大幅增长。业内分析认为，汽车总体需求维持较高水平，加之去年1月春节假期影响基数较低，使得汽车产销均呈现大幅增长。而在消费刺激政策以及新能源车为主导的供给驱动下，未来持续增长依旧可期。

2016-2021年汽车月度产量及同比增速

2016-2021年汽车月度销量及同比增速

（来源：华金证券）

总体而言，国内制造业已步入上行周期，这将带动模具制造需求上升，进而推升对于模具钢的需求增长。

再从供给端来看，规模及技术等领先优势，决定了天工国际在工模具钢赛道中绝对领先的市场地位，同时高集中度的格局，也决定了其在产业链中的强议价能力，并持续得以验证。

近日，天工国际发布春节后第一波特钢产品(模具钢和高速钢)涨价通知，表示此次调价主要是由于原材料端稀有金属及废钢市场价格上调，新价格将于2021年3月1日起正式开始执行。据公开数据统计，本次价格上调已是自2021年第4次调整。

市场规模稳步增长，粉末冶金技术切入全球高端市场

天工国际发展至今超过三十年，现已是真正具备全球竞争力的优质标的，也隶属高端制造领域。公司起于切削工具制造商，早期成功向上游特钢材料领域切入，实现纵向一体化发展，通过不断拓展新品，布局全球及高端化市场，已建立起了全球化的产销网络，维持规模及成本领先优势。

据SMR数据统计显示（如下图），在全球工模具钢领域，天工国际作为三大龙头之一，是唯一一家近五年来市场份额持续上升的，且规模直逼全球最大的龙头奥钢联。业内分析认为，由于奥钢联在粉末冶金技术方面的领先优势，掌握着高端市场的话语权，天工国际在这方面的持续推进及突破，将被视为迎头赶超的关键，这也一直是市场的所关注和期待之所在。从国内首条工业化粉末冶金产线建成并投产，打开高端市场，到近期宣布与欧洲供应商签订独家分销协议，全球及高端市场放量在即，从而有助于提升天工国际的整体盈利能力。

工模具钢全球三大龙头企业市场份额变化趋势

（来源：SMR）

尾声

最后说下估值，据中信证券特钢指数显示，近三年来，市场给予特钢板块的PE（TTM）普遍在19-60x之间，而目前中位数约为23x。天工国际自2016年以来，营收年均复合增速约为17%，而同期净利润年均复合长约53%。据WIND一致盈利预期，预期2020年PE（TTM）约为18x，仍低于市场均值。

考虑到近日受机构调仓及通胀预期不断升温影响，市场整体大幅调整，而拥有扎实基本面的绩优龙头股，在随大市调整企稳后，估值吸引力也将更为突出。

此外，从长远角度而言，工模具钢被视为高端精密制造业的皇冠，因此，押注工模具钢龙头，既是押注顺周期，也是押注未来几年中国高端制造及自主品牌的崛起。

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