网游之发迹在新手村

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恒大物业上市前传：供应商战投、高度依赖母公司和百亿募资额网游之发迹在新手村

陈博 港交所即将迎来今年第13只物业新股。

11月23日，恒大物业在全球范围内启动为期三天的发售股份，按照计划，恒大物业预计12月2日在港交所挂牌交易，股份代码为06666.HK。

今年下半年以来，物业新股屡次破发，直到11月融创服务上市当天以424亿港元的总市值一扫物业股低迷。

与融创服务相比，无论是管理规模、营业收入，还是估值、募资总额，恒大物业带给资本市场的预期更大。

百亿募资额

凭借短短55天，恒大分拆物业上市一事尘埃落定。11月23日，恒大发布公告称，恒大物业于当日正式全球发售股份。本次基础发行规模约16.21亿股，相当于发售完成后总股本的约15%；其中包括约8.11亿股新股份及8.11亿股销售股份，香港发售与国际配售的规模分别占比10%和90%。此外，本次发售附带15%的超额配售权。

恒大合资格股东将获优先认购合共1.30亿股预留股份的保证配额。在此次发售之后，恒大持有的恒大物业股权将减少至约59.04%（假设未行使超额配售权）。

上述公告同时显示，本次发行的价格区间为8.50港元/股至9.75港元/股，以此计算，恒大物业此次IPO募资总额约137.7亿港元至157.95亿港元。

这个募资额度，远高于年内上市的其他港股物业公司。据统计，今年以来，已经有12家物业公司相继在港交所上市。10月30日正式挂牌的世茂服务以16.6港元/股作为发行价，发行5.88亿股，行使超额配股权后，共募集资金约110亿港元，成为募资最多的物业股，但仍低于此次恒大物业的最低募资额。

7月31日宣布分拆物业上市的消息后，时隔近半个月，恒大以恒大物业28.061%的股权为标的，找来了一支阵容庞大的战略投资者团队，包括华人置业创始人刘銮雄妻子陈凯韵、人和商业戴永革、腾讯、红杉资本、中信资本、阿里巴巴旗下的云峰基金、光大控股、周大福等在内的14家战投斥资235亿港元。叠加上该部分战投资金，分拆恒大物业上市这一动作，将为恒大带来372.7亿港元至392.95亿港元。

与之相对的是，中报显示，截至6月30日，恒大1年以内的借款为3957亿元；同期，恒大的现金及现金等价物（剔除受限制现金）仅1407.48亿元。在“三道红线”监管新规逐步落地的大背景下，剔除预收款后的资产负债率、净负债率、现金短债比三项指标均踩线的恒大，有息负债规模被禁止新增。今年8月的中期业绩会上，恒大集团董事局副主席兼总裁夏海钧曾公开给出一个数据，一旦物业分拆上市，恒大集团的净负债率可以因此下降19%。

投资阵容

如果按照上述提到的发行股价区间，总股本108亿股进行估算，恒大物业的估值将介乎918.9亿港元至1054.1亿港元之间（假设未行使超额配股权）。

今年以来赴港上市的另外12只物业新股，上市首日总市值最大的当属融创服务，11月19日收盘时，收盘价较11.6港元/股的发行价上涨21.9%，市值高达424亿港元，打破了10月份物业股上市估值走低的阴影。

两相对比，此次恒大物业的估值甚至超过融创服务两倍。而当前以1203.09亿港元高居所有物业股总市值榜首的碧桂园服务，两年前上市首日的市值也就250亿港元。

估值之高，其中一个因素在于恒大物业前后两次引入的投资者，大部分是覆盖互联网科技、人工智能、投资、房地产等多个领域的知名企业，一定程度上提振了资本市场信心。

前述提到的14家战略投资者中，刘銮雄之妻陈凯韵是认购比例最高的投资者，以45亿港元认购了5.373%股权；华泰国际花费40亿港元，持股比例也达到4.776%；更受关注的两个投资者是马云和马化腾，其中马云通过私募基金云峰基金出资15亿港元认购了1.791%；腾讯控股则通过意像架构投资（香港）有限公司出资12亿港元，认购了1.433%股权。

此外，恒大物业于11月23日在港交所更新了招股章程，共有21家基石投资者提前确认参与本次发行，合共斥资72.08亿港元。若以最低发行价8.50港元/股，最高发行价9.75港元/股分别估算，基石投资者合计认购的股份数将介于8.48亿股-7.39亿股之间，相当于总发售规模的45.59%-52.29%。

这21家基石投资者，除去多年来为恒大供应防水建材、瓷砖、陶瓷、防盗门、油漆及涂料、家具等材料的11家合作商之外，既包括星河湾、京基集团、深圳中洲控股、鸿荣源、合生创展、时代中国等6家房企母公司或其关联子公司，他们投入的资金从1亿-4.72亿港元不等；也涵盖了中国燃气旗下的证券投资公司海峡财务、招商局、中诚信投资旗下的公司。

商汤科技是这批基石投资者中唯一一个科技角色。商汤科技与恒大目前正在讨论开拓战略合作关系，恒大考虑在多条业务线运用商汤科技的创新AI技术。

恒大物业执行董事兼副总经理王震在11月22日的发布会上表示，两轮引入的投资者为恒大物业的业务发展提供更加丰富的潜在资源，接下来将积极探讨在不同业务层面和领域建立灵活的合作关系。

在管面积第五

恒大物业的千亿市值规模，更主要的原因体现在庞大管理规模上。

最新招股章程显示，截至今年6月30日，恒大物业已为1354个项目提供物业管理服务、非业主增值服务或社区增值服务，覆盖22个省份、五个自治区、四个直辖市及香港逾280个城市，总在管面积约2.54亿平方米，签约面积约5.13亿平方米。

在一众已上市的物业公司里面，恒大物业的这个管理规模仅次于彩生活、雅生活、碧桂园服务、保利物业，这四家的在管面积均超过3亿平方米，分别约3.64亿平方米、3.53亿平方米、3.20亿平方米、3.17亿平方米。而今年IPO的这一批物业新股，在管面积最大的是金科智慧服务，也仅1.30亿平方米，这个指标大概相当于恒大物业的一半。

规模的快速增长主要依托于地产母公司恒大集团的迅速扩张，恒大物业执行董事兼总经理胡亮在提到恒大物业的首个竞争优势时，就直接指向母公司持续稳定的业绩。

2017年至2019年，恒大物业的总在管面积从1.38亿平方米一路增加至2.38亿平方米，其中，来自恒大集团的在管面积也从1.378亿平方米提升至2.340亿平方米；来自恒大合营公司的在管面积则从31.2万平方米增至306.4万平方米。这两大部分贡献的管理面积占比，一直保持在99.5%以上。同期，独立第三方物业开发商所提供的在管面积，仅从20万平方米增加至82.2万平方米，占比甚至不足1%。

截至上半年的这2.54亿平方米在管面积，来自恒大及恒大合营公司部分约2.53亿平方米，占比微降至99.4%；来自独立第三方开发商部分约102.4万平方米。

可供参考的另一组数据是，2017-2019年间，恒大年度的竣工面积都保持在3336万-7225万平方米不等；上半年，恒大的竣工面积为3734万平方米。截至6月30日，恒大的在建工程面积还有1.23亿平方米。这意味着，母公司恒大大量的竣工项目将持续为恒大物业的管理规模扩张注入动力。

依赖母公司

恒大物业的收入主要从物业管理服务、非业主增值服务以及社区增值服务三项中获取，2017年至截至2020年上半年，其收入分别为43.99亿元、59.03亿元、73.33亿元、45.64亿元。

其中，物业管理服务所贡献的收入占据最大比例。2017年-2019年间，恒大物业的物管服务收入从25.38亿元提高到46.12亿元，占比从57.7%上升至62.2%；今年上半年，恒大物业的物管服务收入约28.24亿元，占比61.9%。

这项业务收入同样极度依赖于恒大的发展。来自恒大及恒大合营企业的物管服务收入占比在2017-2018两年一直保持99.9%；2019年，恒大及合营公司所开发物业提供的物管服务收入占比降至99.7%，独立第三方开发商的收入占比从0.1%提高至0.3%；今年上半年，独立第三方开发商所贡献的收入占比进一步提升至0.5%。

非业主增值服务也是恒大物业整体收入中颇为重要的一部分。这项业务主要是向开发商提供涵盖开发不同阶段及交付过程的增值服务，2017-2019年三年间，非业主增值服务所贡献的收入占比从36.6%逐渐下降至29.3%。不过，约98.5%-99.4%的收入仍然是从恒大及合营企业及联营公司所开发的物业中获取。

今年上半年，恒大物业的非业主增值服务收入约12.31亿元，在整体收入中占比27.0%。来自恒大及合营企业的收入占比微跌至98.5%，独立第三方开发商所提供的收入占比达1.5%。

“过去我们可能更多专注于管理现有项目。”胡亮说，恒大物业从2019年开始已经开始关注对外拓展及收并购的市场。

今年6月份，恒大物业正式在内部成立投资拓展团队，此后三个月时间，恒大物业完成了5家区域性独立第三方物业公司的收并购工作，新增在管面积约772万平方米。胡亮表示，上市之后，恒大物业将会持续加大第三方对外拓展及相应的收并购力度。

按照恒大物业的计划，此次上市所募集到的资金，65%左右将用于进行战略收购及投资。

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